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Offerte tramite portali di raccolta capitali (Art. 100-ter TUF)


Le offerte attraverso portali per la raccolta di capitali

L'art. 100-ter del TUF1, attraverso le sue disposizioni2, è volto a disciplinare le offerte attraverso portali per la raccolta di capitali. La nuova versione della norma è stata introdotta con il Decreto Legge n. 50 del 24 aprile 20173, che ha sensibilmente modificato la preesistente disciplina.

Il primo comma dell'art. 100-ter statuisce che le offerte sui portali di equity crowdfunding «possono avere ad oggetto soltanto la sottoscrizione di strumenti finanziari emessi dalle piccole e medie imprese, dalle imprese sociali e dagli organismi di investimento collettivo del risparmio [OICR] o altre società di capitali che investono prevalentemente in piccole e medie imprese»4. In sostanza, a oggi, sono le  start-up innovative5, le PMI innovative6, gli OICR7 e le società di capitali8 che investono prevalentemente in start-up innovative, in PMI innovative e PMI, oltreché tutte le PMI - sia a quelle nella forma di Società per Azioni9 sia a quelle nella forma di Società a responsabilità limitata10 - che possono ricorrere all'equity crowdfunding. A tal proposito giova ricordare che Consob, con delibera n. 20621 del 10 ottobre 2018, ha definitivamente precisato che «le PMI che pubblicano offerte sui portali di equity crowdfunding autorizzati non sono qualificabili come 'emittenti di titoli diffusi', anche se raccolgono da oltre 500 investitori; ciò non fa scattare una serie di adempimenti onerosi, che altrimenti avrebbero scoraggiato il ricorso a questa forma di finanziamento»11.

Le offerte «devono avere un corrispettivo totale inferiore a quello determinato dalla Consob»12. Infatti, sulla base della normativa vigente è stato stabilito che l'ammontare massimo di un'offertainizialmente corrispondente a 5 milioni di Euro13, può essere pari a 8 milioni di Euro14 - a norma della Direttiva Prospetto15 - e che, per essere valida16, una campagna di crowdfunding deve essere sottoscritta per almeno il 5% dell'importo da parte di investitori istituzionali (banche, fondi di investimento, fondazioni, incubatori e simili). Tuttavia per le «offerte effettuate da piccole e medie imprese in possesso della certificazione del bilancio e dell'eventuale bilancio consolidato, relativi agli ultimi due esercizi precedenti l'offerta, redatti da un revisore contabile o da una società di revisione iscritta nel registro dei revisori contabili»17 tale soglia è stata ridotta al 3%18.

Il comma 1-bis introduce una importante novità nell'ordinamento giuridico italiano, sancendo che «in deroga a quanto previsto dall'articolo 2468, primo comma, del Codice Civile19, le quote di partecipazione in piccole e medie imprese costituite in forma di società a responsabilità limitata possono costituire oggetto di offerta al pubblico di prodotti finanziari, anche attraverso i portali per la raccolta di capitali, nei limiti previsti»20 dalla nuova normativa dell'equity crowdfunding.

Il comma 2 statuisce che è la Consob a determinare la disciplina applicabile alle offerte, «al fine di assicurare la sottoscrizione da parte di investitori professionali o particolari categorie di investitori dalla stessa individuate di una quota degli strumenti finanziari offerti, quando l'offerta non sia riservata esclusivamente a clienti professionali, e di tutelare gli investitori diversi dai clienti professionali nel caso in cui i soci di controllo della piccola e media impresa o dell'impresa sociale cedano le proprie partecipazioni a terzi successivamente all'offerta»21.

Il comma 2-bis riguarda, invece, il regime alternativo di trasferimento delle quote, che offre delle altre possibilità, rispetto «a quanto stabilito dall'articolo 2470, secondo comma, del Codice Civile22 e dall'articolo 36, comma 1-bis, del decreto-legge 25 giugno 2008, n. 112, convertito, con modificazioni, dalla legge 6 agosto 2008, n. 133»23, per la sottoscrizione, l'acquisto o la successiva alienazione di quote del capitale di PMI e di imprese sociali costituite nella forma di società a responsabilità limitata. In particolare24:
  • La sottoscrizione può essere effettuata per il tramite di intermediari abilitati alla prestazione di uno o più dei servizi di investimento, quali25:
    • Negoziazione per conto proprio;
    • Esecuzione di ordini per conto dei clienti;
    • Assunzione a fermo e/o collocamento sulla base di un impegno irrevocabile nei confronti dell'emittente;
    • Collocamento senza impegno irrevocabile nei confronti dell'emittente;
    • Ricezione e trasmissione di ordini;
  • «Gli intermediari abilitati effettuano la sottoscrizione delle quote in nome proprio e per conto dei sottoscrittori o degli acquirenti che abbiano aderito all'offerta tramite portale»26;
  • «Entro i trenta giorni successivi alla chiusura dell'offerta, gli intermediari abilitati depositano al registro delle imprese una certificazione attestante la loro titolarità di soci per conto di terzi, sopportandone il relativo costo; a tale fine, le condizioni di adesione pubblicate nel portale devono espressamente prevedere che l'adesione all'offerta, in caso di buon fine della stessa e qualora l'investitore decida di avvalersi del regime alternativo di cui al presente comma, comporta il contestuale e obbligatorio conferimento di mandato agli intermediari incaricati affinché i medesimi:
    • Effettuino l'intestazione delle quote in nome proprio e per conto dei sottoscrittori, tenendo adeguata evidenza dell'identità degli stessi e delle quote possedute;
    • Rilascino, a richiesta del sottoscrittore o del successivo acquirente, una certificazione comprovante la titolarità delle quote; tale certificazione ha natura di puro titolo di legittimazione per l'esercizio dei diritti sociali, è nominativamente riferita al sottoscrittore, non è trasferibile, neppure in via temporanea né a qualsiasi titolo, a terzi e non costituisce valido strumento per il trasferimento della proprietà delle quote;
    • Consentano ai sottoscrittori che ne facciano richiesta di alienare le quote secondo quanto previsto»27 alla lettera c) del comma 2-bis dell'art. 100-ter del TUF;
    • «Accordino ai sottoscrittori e ai successivi acquirenti la facoltà di richiedere, in ogni momento, l'intestazione diretta a se stessi delle quote di loro pertinenza»28;
  • «L'alienazione delle quote da parte di un sottoscrittore o del successivo acquirente avviene mediante semplice annotazione del trasferimento nei registri tenuti dall'intermediario; la scritturazione e il trasferimento non comportano costi o oneri né per l'acquirente né per l'alienante»29;
  • «La successiva certificazione effettuata dall'intermediario, ai fini dell'esercizio dei diritti sociali, sostituisce ed esaurisce le formalità di cui all'articolo 2470, secondo comma, del Codice Civile»30.

Relativamente al regime alternativo di trasferimento delle quote previsto dal comma 2-bis è interessante osservare che tale sistema deve «essere chiaramente indicato nel portale, ove sono altresì predisposte apposite idonee modalità per consentire all'investitore di esercitare l'opzione ovvero indicare l'intenzione di applicare il regime ordinario di cui all'articolo 2470, secondo comma, del Codice Civile e dall'articolo 36, comma 1-bis, del decreto-legge 25 giugno 2008, n. 112, convertito, con modificazioni, dalla legge 6 agosto 2008, n. 133»31 (comma 2-ter).

La deroga all'art. 2470 del Codice Civile sembrerebbe fornire «un importante incentivo alla formazione di un mercato secondario»32. Tuttavia, per ora, tale opportunità non trova ancora alcuna realizzazione nella pratica.

Infine è utile ricordare che «l'esecuzione di sottoscrizioni, acquisti e alienazioni di strumenti finanziari emessi da piccole e medie imprese e da imprese sociali ovvero di quote rappresentative del capitale delle medesime, effettuati secondo le modalità previste alle lettere b) e c) del comma 2-bis»33 dell'art. 100-ter, «non necessita della stipulazione di un contratto scritto. Ogni corrispettivo, spesa o onere gravante sul sottoscrittore, acquirente o alienante deve essere indicato nel portale dell'offerta, con separata e chiara evidenziazione delle condizioni praticate da ciascuno degli intermediari coinvolti, nonché in apposita sezione del sito Internet di ciascun intermediario. In difetto, nulla è dovuto agli intermediari»34.

Alcune novità sulle offerte sono state introdotte nel 18 ottobre 2019, con delle importanti revisioni al Regolamento dell'equity crowdfunding35. Fra gli aggiornamenti più rilevanti vanno ricordati:
  1. PMI potranno emettere mini-bond tramite portali che potranno essere sottoscritti anche da investitori retailConsob ha esteso la possibilità di sottoscrizione di obbligazioni e di altri strumenti di debito (i cosiddetti Mini-Bond) tramite i portali di equity crowdfunding ad altre 3 categorie di soggetti oltre gli investitori istituzionali:
    • A coloro che detengono un portafoglio di strumenti finanziari, inclusi i depositi di denaro, per un controvalore superiore a 250.000 Euro;
    • A coloro che si impegnano a investire almeno 100.000 Euro in offerte della specie, nonché dichiarino per iscritto, in un documento separato dal contratto da stipulare per l'impegno a investire, di essere consapevoli dei rischi connessi all'impegno o all'investimento previsto;
    • Agli investitori retail, nell'ambito dei servizi di gestione di portafogli o di consulenza in materia di investimenti.
    Quindi potranno essere sottoscritti, in un portale di crowdfunding, titoli di debito, oltre che di equity.
  2. Intermediari finanziari. Accanto all'introduzione della possibilità per gli investitori retail di sottoscrivere titoli di debito tramite intermediari finanziari, viene confermata la facoltà dei portali di dare mandato alle società che gestiscono reti di promotori/intermediari finanziari per offrire prodotti che comprendono investimenti in equity crowdfunding.
  3. Società estere. È stata confermata, per i portali italiani di equity crowdfunding, la possibilità di raccogliere capitali anche per le società con sede in un Paese membro dell'Unione Europea, purché siano rispettate tutte le condizioni previste dal regolamento Consob.
  4. Bacheche per lo scambio quoteIl mondo dell'equity crowdfunding diventa più liquido. I portali hanno infatti la possibilità di istituire, sul proprio sito, bacheche online per la «compravendita di strumenti finanziari, che siano stati oggetto di offerte concluse con successo nell'ambito di una campagna di crowdfunding». I gestori potranno pubblicare le manifestazioni d'interesse relative esclusivamente alle società che hanno raccolto tramite la propria piattaforma. Gli investitori potranno così monetizzare con maggiore semplicità gli asset posseduti, anche in caso di emittenti non quotate in Borsa. 
  5. Quotazione emittentiNasce una nuova sinergia tra Fintech e Piazza Affari. L'Autorità ha infatti stabilito che si dovranno pubblicare «le informazioni circa l'eventuale destinazione alla quotazione su mercati regolamentati, sistemi multilaterali di negoziazione o sistemi organizzati di negoziazione degli strumenti finanziari emessi dall'offerente». Con questa nuova dicitura sono quindi comprese anche «le azioni e le quote rappresentative del capitale sociale o degli OICR». In parole più semplici, anche le società emittenti potranno lanciare campagne di equity crowdfunding propedeutiche a una successiva quotazione su Borsa Italiana. 


Per quanto concerne la disciplina delle offerte nel Regolamento Consob n. 18592/2013 si invita alla consultazione dell'apposita sezione.

_________________

1. Il testo originale del TUF è riportato nella pagina principale dedicata al Testo Unico sulla Finanza in materia di crowdfunding. Tale decreto è stato inserito sul sito in quanto si tratta di un file scaricabile gratuitamente senza iscrizione sul web-page della Gazzetta Ufficiale della Repubblica Italiana (nella sezione 'Normativa') e per questo motivo, a fini divulgativi, è riproposto qui di seguito. Si specifica altresì che il testo riportato è quello scaricato dal sito della Consob (copiando e incollando il seguente link sul proprio broswer 'www.consob.it/documenti/Regolamentazione/normativa_ln/dlgs58_1998.pdf' inizierà il download del file ufficiale). Per semplificarne la lettura sono stati evidenziati gli articoli che rilevano al fine del crowdfunding. Nello specifico gli articoli di interesse sono gli artt. 50-quinquies e 100-ter, rispettivamente a pp. 103 ss. e p. 178 ss.. Un approfondimento sui temi dell'art. 100-ter del TUF è altresì presente in G. QUARANTA, Equity crowdfunding. Uno sguardo al mercato italiano, Diritto ed Economia dell'Impresa, Fascicolo, n. 5, G. Giappichelli Editore, 2018, pp. 790 ss..
2. Nello specifico l'art. 100-ter del TUF appartiene alla quarta parte del Testo Unico sulla Finanza, quella relativa agli emittenti, e, proprio per questo, si inserisce all'interno dell'appello al pubblico risparmio (Titolo II), precisamente nella terza sezione relativa all'offerta al pubblico di sottoscrizione e di vendita (Capo I).
3. La Legge di Bilancio è stata riportata, a fini divulgativi, nella pagina principale della normativa sull'equity crowdfunding in quanto si tratta di un file scaricabile gratuitamente senza iscrizione sul sito de Senato della Repubblica Italiana (nella sezione 'Leggi e Documenti').
4. La citazione riprende parte del quarto comma dell'art. 100-ter del TUF.
5. Tale previsione è contenuta nel D. L. n. 179/2012 («Decreto Crescita 2.0»). Il Decreto in questione è stato riportato, a fini divulgativi, nella pagina principale della normativa sull'equity crowdfunding in quanto si tratta di un file scaricabile gratuitamente senza iscrizione sul sito della Gazzetta Ufficiale della Repubblica Italiana (nella sezione 'Normativa').
6., 7. e 8. Tale previsione è contenuta nel D. L. n. 3/2015 («Decreto Investment Impact»). Il Decreto in questione è stato riportato, a fini divulgativi, nella pagina principale della normativa sull'equity crowdfunding in quanto si tratta di un file scaricabile gratuitamente senza iscrizione sul sito della Gazzetta Ufficiale della Repubblica Italiana (nella sezione 'Normativa').
9. Tale previsione è contenuta nella Legge di Bilancio 2017 del Senato, all'art. 1, comma 70.
10. Tale disposizione è contenuta, in particolar modo, all'interno dell'art. 57, comma 1, del Decreto Legge n. 50 del 24 aprile 2017.
11. La citazione riprende il comunicato 'Modifiche al Regolamento Emittenti di Consob: soglia esenzione prospetto innalzata a € 8 milioni' diffuso dall'Osservatorio Crowdinvesting del Politecnico di Milano (PoliMi) del 27 novembre 2018, tramite newsletter. Sul tema ulteriori informazioni sono disponibili in: CROWDFUNDING CLOUD, Equity crowdfunding, le ultime novità normative di Consob, www.crowd-funding.cloud, 15/12/2018CROWDFUNDING BUZZ, Consob alza a 8 milioni la soglia massima per raccogliere con equity crowdfunding, www.crowdfundingbuzz.it, 21/11/2018 e BEBEEZ, Consob, le pmi in raccolta sulle piattaforme di equity crowdfunding non sono emittenti di titoli diffusi, www.bebeez.it, 14/11/2018. Nello specifico, il riferimento normativo è alla 'Relazione illustrativa degli esiti della consultazione, delle conseguenze sulla regolamentazione, sull’attività delle imprese e degli operatori e sugli interessi degli investitori e dei risparmiatori' di Consob del 31 ottobre 2018 (pp. 23 ss.). A titolo informativo tale documento è riportato al fondo di questa pagina.
12. La citazione riprende parte del quarto comma dell'art. 100-ter del TUF.
13. La fonte di tale informazione è il sito ufficiale della Consob. In particolare si tratta della «soglia prevista dalla Direttiva Prospetto e dall'art. 34-ter, comma 1, lettera c), Regolamento Emittenti Consob». Su questo tema si veda CONSOB-CNDCEC, L'equity-crowdfunding. Analisi sintetica della normativa e aspetti operativi, Position Papers, n. 6, 2016, pp. 14 ss.. Si tratta di un documento scaricabile gratuitamente dal sito Consiglio Nazionale Dottori Commercialisti e Esperti Contabili (CNDCEC) e per questo motivo, a fini divulgativi, è riproposto nella pagina principale della normativa sull'equity crowdfunding. Si consiglia altresì la consultazione di U. PIATTELLI, Il Crowdfunding in Italia. Una regolamentazione all'avanguardia o un'occasione mancata?, G. Giappichelli Editore, 2013, pp. 27 ss..
14. Sull'aumento del limite iniziale da 5 milioni a 8 milioni di Euro, si vedano (oltre alla notizia pubblicata sul sito ufficiale della Consob): CROWDFUNDING CLOUD, Equity crowdfunding, le ultime novità normative di Consob, www.crowd-funding.cloud, 15/12/2018CROWDFUNDING BUZZ, Consob alza a 8 milioni la soglia massima per raccogliere con equity crowdfunding, www.crowdfundingbuzz.it, 21/11/2018 e BEBEEZ, Consob, le pmi in raccolta sulle piattaforme di equity crowdfunding non sono emittenti di titoli diffusi, www.bebeez.it, 14/11/2018
15. In particolare:
  • «L'art. 1, paragrafo 3, del Regolamento Prospetto prevede che lo stesso 'non si applica a un'offerta pubblica di titoli per un corrispettivo totale nell'Unione inferiore a 1 000 000 EUR, calcolato su 12 mesi. Gli stati membri non estendono l'obbligo di redigere un prospetto ai sensi del presente regolamento alle offerte al pubblico di titoli di cui al primo comma del presente paragrafo. Tuttavia, in tali casi, gli Stati membri possono imporre a livello nazionale altri obblighi informativi, nella misura in cui detti requisiti non costituiscano un onere sproporzionato o inutile';
  • L'art. 3, paragrafo 2, comma 1, lettera b) il quale prevede che 'uno Stato membro può decidere di esentare le offerte al pubblico di titoli dall'obbligo di pubblicazione del prospetto di cui al paragrafo 1, a condizione che: a) tali offerte non siano subordinate a una notifica di cui all'art. 25; e b) il corrispettivo totale di ciascuna offerta nell'Unione sia inferiore a un importo monetario calcolato su un periodo di 12 mesi che non superi 8 000 000 EUR'».
Questa citazione è tratta dalla seconda pagina dalla Relazione Illustrativa di Consob del 20 novembre 2018 relativa alla 'Modifica del Regolamento Emittenti relativa alla soglia di esenzione dall'obbligo di pubblicare un prospetto per l'offerta pubblica di titoli in attuazione del regolamento (UE) 2017/1129'. A titolo informativo tale documento è riportato in calce a questa pagina.
16. Si vedano i commi 2 e 2-ter dell'art. 24 del Regolamento Consob n. 18592/2013, nonché A.A. VV., Diventare imprenditori innovativi, Le Guide di Corriere Imprese, 2015, pp. 207 ss. (per il formato cartaceo del testo cliccare su questo link, altrimenti su quest'altro per il formato Kindle) ed anche il sito ufficiale della Consob.
17. Si è citato il comma 2-ter dell'art. 24 del Regolamento Consob n. 18592/2013.
18. Tale modifica è stata introdotta a seguito della revisione del Regolamento Consob n. 18592/2013, intervenuta a partire dalla consultazione pubblica aperta dalla Consob nel luglio del 2017. Un approfondimento sul tema si trova nel nostro articolo relativo alle novità del crowdfunding in Italia nel 2018.
19. Il codice civile è gratuitamente visualizzabile su Altalex. Per un approfondimento sui temi consigliamo anche la consultazione di G. DE NOVA, Codice civile e leggi collegate, Zanichelli.
20. Si è citato il comma 1-bis dell'art. 100-ter  del TUF.
21. Si è citato il comma 2 dell'art. 100-ter  del TUF.
22. Il codice civile è gratuitamente visualizzabile su Altalex. Per un approfondimento sui temi consigliamo anche la consultazione di G. DE NOVA, Codice civile e leggi collegate, Zanichelli.
23. La citazione è tratta dal comma 2-bis dell'art. 100-ter del TUF.
24. I temi di seguito riportati si riferiscono al comma 2-bis dell'art. 100-ter del TUF.
25. I servizi di investimento ivi riportati si riferiscono all'articolo 1, comma 5, lettere a), b), c), c-bis), ed e) del TUF.
26. Si è citato, in parte, il comma 2-bis, lett. a) dell'art. 100-ter del TUF.
27. e 28. La citazione è tratta dal comma 2-bis, lett. b) dell'art. 100-ter del TUF.
29. Si è citato il comma 2-bis, lett. c) dell'art. 100-ter del TUF.
30. Si è citato, in parte, il comma 2-bis dell'art. 100-ter del TUF.
31. La citazione è tratta dal comma 2-ter dell'art. 100-ter del TUF.
32. R. DE LUCA, Il crowdfunding: quadro normativo, aspetti operativi e opportunità, Fondazione Nazionale dei Commercialisti, 2015, cit., p. 14 (il documento è scaricabile gratuitamente in questa pagina).






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